VALORISER UNE ENTREPRISE SELON SES ACTIFS


La méthode de calcul

Cette première méthode de valorisation s’appuie sur la valeur actuelle de entreprise représentée par son patrimoine, c’est à dire sur ce qu’elle possède : les bâtiments, les équipements, les stocks, mais aussi le savoir-faire, la clientèle…

Pour connaître le patrimoine d’une société, il est nécessaire de consulter le dernier bilan comptable publié.

Actif (emplois)Passif (ressources)
Structure d’un bilan comptable
Actif immobiliséCapitaux propres
Actif circulantDettes

Ce document comptable est composé de 2 parties : à gauche, l’actif regroupe les éléments permettant à l’entreprise de conduire son activité tandis qu’à droite, le passif explique comment sont financés les actifs.

Dans ce document, l’actif est toujours égal au passif.

Sachant que nous sommes ici pour valoriser une entreprise en tant qu’actionnaire potentiel, ce qui nous intéresse réellement c’est de connaître ce qui appartient aux actionnaires, c’est à dire les capitaux propres. Ce poste du bilan regroupe l’argent apporté par ces derniers, les réserves ainsi que le résultat courant.

Pour estimer les capitaux propres (appelés également actif net), nous allons partir de l’équation immuable du bilan :

Actif = PassiF
Actif = Capitaux propres + Dettes
Actif – Dettes = Capitaux propres

Ainsi, il suffit de sommer tous les actifs puis de déduire les dettes pour connaître l’actif net de la société.

Cependant, pour trouver la valeur réelle de l’entreprise, il va falloir procéder à quelques ajustements au calcul de l’actif net.

Les ajustements nécessaires

Le bilan est dressé selon une multitude de principes comptables qui ne traduisent pas forcément la valeur réelle des actifs et des dettes.

Par exemple, lorsqu’une entreprise achète un terrain, elle ajoute le terrain à son coût d’acquisition au bilan. Or, si le terrain a été acheté il y a 30 ans, ne pensez-vous pas que sa valeur réelle sera bien plus importante que sa valeur comptable aujourd’hui obsolète ?

Ainsi, il va être nécessaire de retraiter chaque poste du bilan afin d’être le plus proche de la réalité possible. Généralement, plus le poste à traiter est liquide (facilement transformable en argent), plus l’ajustement sera facile et peu éloigné de sa valeur comptable. L’inverse est également vrai.

Notez bien que ces ajustements vont dépendre des perspectives du secteur d’activité de l’entreprise.

Ainsi, si l’entreprise évolue dans un secteur en déclin, alors l’entreprise sera évaluée à sa valeur de liquidation. Sinon, si elle évolue dans un secteur pérenne, alors la valeur intrinsèque de l’entreprise équivaudra au coût de renouvellement des actifs.

Enfin, il faudra également intégrer les possibles actifs et dettes situés hors bilan. Grâce à une lecture approfondie des rapports de l’entreprise, il est possible de détecter ces éléments cachés dans la valorisation de l’entreprise.

La valeur de liquidation

Lorsqu’une entreprise est dans un secteur sinistré ou en déclin, il est généralement conseillé d’ajuster les actifs du bilan comme si l’entreprise allait être liquidée : arrêt de l’activité, vente des actifs et remboursements des dettes.

Ici, seuls les actifs vont être réajustés selon leur valeur liquidative, les dettes seront valorisées selon la valeur comptable.

D’une manière générale, plus l’actif est spécialisé et plus la décote sur la valeur comptable sera importante. Par exemple, un stock de t-shirts vierge pourrait être vendu à 50% de sa valeur comptable alors qu’un stock de t-shirts déjà imprimés subirait une décote plus importante (moins de clients potentiels).

Le tableau suivant indique les ajustements fréquemment utilisés dans ce cas :

Actif circulant
Actif immobilisé
ActifAjustement de la valeur comptable
Immobilisations corporelles
(terrains, bâtiments, équipements)
La décote de chaque immobilisation corporelle dépend de son degré de spécificité à l’entreprise ou à un secteur.
Par exemple, les équipements liés à l’activité de l’entreprise subiront une décote importante (45% de la valeur comptable voire moins).
La décote concernant les terrains et bâtiments demeurera généralement moindre : dans certains cas, ils peuvent même valoir plus que leur valeur comptable en fonction de leur date d’achat, de leur niveau d’amortissement et de leur localisation.
A analyser au cas par cas.
Immobilisations incorporelles
(goodwill, brevets & logiciels)
0% sauf peut être pour certains brevets recherchés…
Participations dans les entreprisesA analyser au cas par cas.
Stocks50% voire moins si stock spécialisé à l’entreprise.
Ne pas oublier de retirer les dépréciations de stocks si elles existent (visibles dans le compte de résultat).
Créances85% de la valeur comptable (15% non recouvertes).
Ne pas oublier de retirer les dépréciations de créances si elles existent (visibles dans le compte de résultat)
Placements à court terme100% de la valeur comptable
Trésorerie100% de la valeur comptable

Ces pourcentages sont donnés à titre indicatif, libre à vous de les adapter selon la situation.

Une fois les actifs ajustés, il suffit d’en effectuer la somme puis d’en déduire la totalité des dettes (sans ajustement) pour obtenir la valeur liquidative d’une entreprise.

La valeur de renouvellement

Lorsqu’une entreprise évolue dans un secteur pérenne, il est fort probable que des nouveaux concurrents soient attirés par ce marché afin de grignoter une part du gâteau. Ainsi, il est possible d’évaluer une entreprise du secteur en imaginant le coût qu’un concurrent payerait aujourd’hui pour entrer sur le marché afin d’acquérir les mêmes actifs : on appelle ce coût la valeur de renouvellement des actifs.

Pour calculer cette valeur, il va être nécessaire de retravailler les actifs mais aussi les dettes du bilan.

Ajustement des actifs

Actif circulant
Actif immobilisé
ActifAjustement de la valeur comptable
TerrainsActualiser le coût d’achat : combien payerait-on aujourd’hui pour acheter la même chose ?
ConstructionsActualiser le coût d’achat
EquipementsLes équipements évoluent vite. Une entreprise nouvelle aura sans doute accès à un matériel plus performant à un prix égal voire moindre. Une décote de la valeur comptable peut s’avérer judicieuse. A analyser au cas par cas.
Brevets et logicielsActualiser le coût d’achat
Goodwill0% de la valeur comptable
Représentent les écarts d’acquisition des entreprises : différence entre le prix d’achat de la société et sa valeur comptable.
StocksAjuster selon le stock moyen des 5 dernières années pour avoir un stock représentatif
Etudier également la méthode de valorisation des stocks (FIFO, LIFO)
CréancesAjouter les provisions à la valeur comptable des créances client puisqu’une nouvelle entreprise aura potentiellement plus de créances impayées.
Cette donnée apparaît dans le dernier compte de résultat.
Placements à court terme100% de la valeur comptable
Trésorerie100% de la valeur comptable

Vous aurez remarqué que les actifs circulants (fortement liquides) ne nécessitent pas d’importants ajustements par rapport à leurs valeurs comptables.

Les ajustements deviennent délicats mais néanmoins importants pour les actifs immobilisés : leurs valeurs comptables peut être très éloignées de leurs valeurs réelles et nécessitent une certaine expertise afin de les actualiser.

Ensuite, 2 actifs cachés sont fréquemment comptabilisés lors de cette évaluation.

Le premier actif caché représente les années de recherche et développement (R&D) que l’entreprise concurrente va devoir investir pour arriver au même niveau que ses concurrents déjà implantés sur le marché.

Le second actif caché représente le développement et la fidélisation de la clientèle par l’intermédiaire des dépenses « marketing ».

Pour les valoriser, il est possible d’ajouter entre 1 et 3 ans de dépenses R&D et/ou marketing comme actifs cachés à notre bilan.

Ajustement des dettes

Concernant les dettes financières, il est recommandé de les actualiser selon leur valeur de marché actuelle.

Par exemple lorsqu’une entreprise a contracté des dettes financières il y a 10 ans, il est fort probablequ’elle paye des intérêts bien supérieurs à ceux demandés aujourd’hui pour un nouvel arrivant puisque nous sommes dans une période où les taux de crédit sont à un plus bas historique.

Une fois que les dettes sont actualisées, il ne reste plus qu’à calculer l’actif net ajusté (actif ajusté – dettes actualisées) pour obtenir la valeur de renouvellement des actifs.

Les limites de la méthode

L’évaluation d’une entreprise selon ses actifs est une méthode conservatrice pour estimer la valeur réelle d’une entreprise. On peut même dire qu’elle permet de déterminer sa valeur minimale.

Cette méthode convient parfaitement aux entreprises ne possédant pas d’avantages compétitifs durables, c’est à dire 95% des sociétés existantes.

Dans le cas contraire, les avantages durables qu’une société possède vis-à-vis de ses concurrents représente une certaine valeur que l’on estimera grâce à une seconde méthode bien connue des investisseurs : la valeur de la capacité bénéficiaire.

Enfin, sachez que pour comparer la valeur obtenue grâce à cette valorisation au cours de bourse de la société, il suffit de diviser la valeur par le nombre d’actions émises par l’entreprise.

Si vous souhaitez approfondir cette méthode de valorisation, le livre Investir dans la valeur sera un parfait complément à cet article.

A bientôt pour des exercices pratiques (valeur de liquidation – valeur de renouvellement) de valorisation d’entreprises !

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